医健IPO解码｜连年亏损仍受资本热捧，瑞尔集团冲刺港股牙科第一股

21世纪经济报道记者 季媛媛 上海报道 继2021年7月冲击IPO受挫后，国内口腔医疗服务品牌瑞尔集团有限公司于2022年1月再次向港交所递交招股书。而近日，据港交所消息披露，瑞尔集团成功通过港交所上市聆讯，意味着这家中国中高端口腔连锁企业将成为港股牙科服务第一股。

瑞尔集团成立于1999年，公司主要提供各类专业及个性化口腔医疗服务，包括普通牙科、正畸科及种植科，是中国高端民营口腔医疗服务市场最大的口腔医疗服务提供商。同时，运营瑞尔齿科和瑞泰口腔。

在2017年12月，瑞尔集团完成了由高盛、高瓴及中信领投的D轮融资。2021年4月，瑞尔集团宣布获E轮近2亿美元融资，淡马锡领投，奥博资本、兴业银行、韩国未来资产等基金共同跟投。此次二度冲击IPO，瑞尔集团背后依旧有多个资本巨头站台，包括淡马锡、高盛、启明创投、高瓴资本等。

连续三年亏损的瑞尔集团，为何受到资本机构的青睐？

瑞尔集团连续三年亏损

近年来，中国市场上，民营服务提供商经营的口腔医疗机构越来越多。目前，除普通口腔疾病外，民营口腔诊所也提供美容及慢性病保健项目、治疗前咨询及其他个性化客户服务。

弗若斯特沙利文数据显示，口腔医疗机构的数量一直在增长，由2015年的64,100家增加至2020年的87,700家，年复合增长率为6.5%。预期2025年口腔医疗机构的数量将达到144,500家，年复合增长率为10.4%。尤其是民营口腔诊所占2020年中国口腔医疗服务市场总额的51.9%，而口腔医院及设有口腔科的综合医院合计占总市场份额的48.1%。而作为民营的主要代表，佳美口腔、瑞尔齿科，拜博口腔、可恩口腔、欢乐口腔等诸多豪强已在这一行业厮杀多年。

根据招股书，瑞尔集团为口腔医疗服务集团，业务遍及全国，公司制定双品牌战略，同时运营Arrail Dental 瑞尔齿科和Rytime Dental 瑞泰口腔。截至2021年9月30日，Arrail Dental 瑞尔齿科定位高端口腔医疗服务品牌，主要在一线城市运营51家口腔所。Rytime Dental 瑞泰口腔定位大众市场口腔医疗服务品牌，主要在一线及核心二线城市 运营，布局有7家口腔医院、53家口腔诊所。

此外，自1999年成立以来，瑞尔集团在过往十年当中已服务患者超过630万人次，公司的忠诚客户复诊率在2019财年、2020财年、2021财年及2021年上半财年分别为42.1%、41.4%、45.8和47.6%。截至2021年9月30日，瑞尔集团在中国15个主要一二线城市运营111家医院和诊所，提供中高端口腔护理服务，拥有882名经验丰富的牙医。通过双品牌策略，扩大了一、二线城市的地域覆盖。

但招股书也显示，在过去的2019年、2020年、2021年和2021年前六个月(截至2021年9月30日)，瑞尔集团的营业收入分别为10.80亿、11.00亿、15.15亿元和8.41亿元，相应的净亏损分别为3.04亿、3.26亿、5.98亿和4.64亿元。

图:瑞尔集团合并损益表概要

瑞尔集团方面在招股书中表示，亏损主要原因在于雇员福利开支占比较高。由于牙医的短缺，将继续为其提供更有竞争力的报酬。同时，新冠疫情也对公司2020财政年度的经营及财务表现造成不利影响。

据调研机构CIC统计数据显示，我国口腔服务行业市场规模由2015年的923亿元提升至2019年1720亿元，2020年，受新冠肺炎疫情影响，部分口腔服务机构业务受阻导致口腔服务行业整体市场规模小幅回落至1628亿元。

也有业内人士分析认为，瑞尔集团的亏损原因在于市场战略布局。由于瑞尔推行双品牌战略，不断加速对外扩张，导致雇员成本支出随之水涨船高，由此亏损也变得理所当然。

口腔服务行业“红海”背后

从2000年口腔连锁启幕，至2010年后的资本狂潮，无数从业者在这一片看似前景无限实则是一片“红海”中拼杀，在创业者与资本的躁动中，一大批先行者成为先驱，或盈利难及预期，或洗牌重建。

据灼识咨询报告，中国口腔服务行业的市场规模持续扩大，2020年规模为1628亿元，预计至2030年将达约5262亿元，未来10年复合增长率达11.8%。其中，民营口腔医疗服务市场年复合增长率为15.1%，高端牙科服务年复合增长率为22.4%。

虽然牙科诊所在不断增加，但是因为服务价格高昂也让不少患者“望牙兴叹”。例如，发源于山东的可恩口腔2016年年报显示，排名前五的大客户一共在可恩口腔花费130万，其中支出最多的一人在这家机构花费了32万。

据瑞尔集团2019-2021年财报，毛利率分别为15.2%、10.1%、24.1%，而此前在A股上市的牙科公司通策医疗2020年医疗服务板块的毛利率高达45.78%。

图:瑞尔集团主要财务比率

牙科医疗费用为何会如此高昂？有业内人士在接受21世纪经济报道记者采访时表示，极度短缺的专业医师人才是导致口腔服务行业价格昂贵的最直接因素。中国有着庞大的中产阶级及高端人群，且不断处于增长之中，但专业医师却不能与患者数形成较好的匹配。

据《中国口腔医学年鉴2020年卷》，2020年全国有口腔医学本科教学背景的医学院有65家，本科毕业生4399名，硕士毕业生1857名，博士毕业生312名，也就是说全国提供口腔专业“预备”医生仅为六千多人。口腔科专业院校偏少，医生培养周期长，再细化到正畸方向，医生就更为稀缺了。

除了人才，材料也是一大重要因素。“医院收费之所以高是因为医院引进的口腔材料基本为进口品牌，以种植牙为例，材料有价格较高的瑞士ITI、瑞典诺贝尔、德国费亚丹、韩国奥齿泰等。”上述业内人士表示，种植牙从原材料到患者，之间需要经过层层“关卡”，要经过厂家、全国总代理、地级市代理、招投标代理公司、医院等多个环节。每个环节都代表了利润，由此会造成几千元的产品到患者手中已经成为了上万元的“奢侈品”。

“当然，还离不开更深层次的原因:医保报销。在我国许多疾病治疗都会走医保，但可惜，目前镶牙、种植牙并不在此列，可以进行医保报销的内容只包括拔牙、牙周治疗、牙体牙髓治疗等。镶牙、种植牙属于非病变非功能性受损的项目，很多时候被认为是非医学治疗需要的美容类项目。”上述业内人士补充道。

集采来袭或重创口腔医疗机构？

据国海证券调研，口腔医院采购种植体的进货价中，一颗种植牙国产品牌约400元-600元，韩国品牌约500元-800元，欧美品牌约1600元-3000元。中国种植体市场整体以韩系和欧美系品牌为主，市场份额占比超过90%，近乎垄断地位。而被装进患者嘴里后，一颗种植牙的价格能够涨至6000元-20000元，中间几乎有10倍左右的“利润空间”。

为了压缩中间环节，种植牙也成为国家带量采购的一大重点。国家医疗保障局副局长陈金甫在日前国务院政策例行吹风会上介绍，种植牙是重要的缺牙修复治疗方式，社会需求很大，医疗机构提供的服务也很多。“种植牙集采从去年初就开始部署，由四川组织省际联盟，研究种植牙体集采规程，现在方案基本成熟，也广泛听取了临床、企业和各地意见，准备今年上半年能够推出一个地方集采的联盟改革。”

对于国家决定把与老百姓密切相关的种植牙纳入集采，上海市卫生和健康发展研究中心主任金春林在接受21世纪经济报道记者采访时表示，一方面，种植牙价格较高，患者需求大负担重，将种植牙纳入集采对于满足患者需求具有重要意义。另一方面，种植牙企业利润较高，将其纳入集采有利于进一步压缩中间水分，推动行业整体往良性方向发展。

有行业相关人士此前对21世纪经济报道记者表示，“口腔行业耗材虽然没有纳入医保，但是释放出强干预信号之后，如果确实进一步采取措施对行业来说也将是颠覆性的改变。不过口腔科除了耗材之外，一些高端私立能够立足，也是因为科室的医疗服务属性收费高昂。抛去耗材药品本身，能回归医疗行业服务本质价格，也算是医改的最终目标。”

毫无疑问，除了种植牙耗材生产商，集采对开展种植牙业务的医疗机构也将带来影响。未来种植牙价格必定会下降，将会直接影响民营口腔医疗机构的盈利。同时也对民营口腔机构经营和服务提出了更高要求。

那么，是否会进一步影响以瑞尔集团为代表的口腔连锁机构的盈利预期、估值及上市进程，值得持续关注。